弱日元常態化

1853年黑船來航前，日本是一個封閉的農業社會，大米自給自足，與世無爭。佩里將軍的到來打破了之前的平衡，日本經濟一夜間對外開放，需要與世界其他國家競爭。當日本進入工業化進程後，資源與市場成為發展的軟肋。

日本先是花了五十年的時間，試圖通過戰爭與殖民來擴展市場，攫取資源，這一戰略隨著第二次世界大戰的戰敗而徹底失敗。隨後的四十年，日本通過貿易來尋求生存、發展之道。戰後全球的經濟繁榮與日本在工藝程序上的改良，令日本製造風行世界，締造出一段輝煌。但是，兩次石油危機令全球經濟繁榮褪色，保護主義抬頭，日本的出口拉動型經濟模式受阻，日元被迫大幅升值，一方面製造出國內資產泡沫，另一方面生產線全面外移。之後二十年日本國內經濟乏善可陳，海外運作仍算精采。不過隨著全球金融危機和中國排日，生產線外移的經營模式亦受到挑戰，新興經濟體的崛起更令日本腹背受敵。更令人擔心的是，生產線外移消滅了國內的就業機會，年輕人找不到工作，被迫收縮消費，日本經濟、社會進入螺旋式下降，在衰退的泥淖中愈陷愈深，無以自拔。

為了打破惡性循環，必須要從製造就業機會著手，令企業願意投資，消費者有能力消費。高匯率下，這一點其實很難做到。為從死亡陷阱中跳出來，一定在匯率上奮力一搏。從這個意義上說，即使安倍晉三不做，其他日本政治家早晚也會做，只是安倍經濟學更瘋狂一點而已。

瘋狂的安倍選擇瘋狂的黑田作央行行長，讓一場好戲更有看點，更有懸念。黑田一直是過往日本貨幣政策的批評者，其強悍的匯率立場和財政部背景，勢必令安倍的盯通貨膨脹政策得以貫徹，日本銀行很可能成為今後幾年量化寬鬆政策的世界冠軍。

安倍、黑田的QE政策尚未有實質性動作，不過短期效果已經顯現。日元匯率大幅貶值，股市屢創新高，企業盈利有所改善，甚至消費信心也在增強。當地房地產市場開始啟動，商業物業價格反彈，國內資金、海外資金紛紛湧入房市，尋求日元資產的reflation(再通脹)。

然而，日本經濟的核心問題並未因資產價格上揚、安倍人氣高企而得到實質性的解決。經濟不景依然揮之不去，資金的投機色彩遠大過投資色彩，人口老化、內需不足等錮疾未除，企業投資裹足不前。

除了貨幣/匯率政策外，日本更需要結構性改革，需要消除經濟中的障礙，打破政策上的慣性。這就遇到了利益集團的掣肘，而且大部分來自執政的自民黨內部。

就業的產生只能源於製造業的重造，這需要穩定的政治/政策環境，需要改善長期需求前景，也需要一個持續的有利可圖的匯率環境。對於企業，適度、穩定的匯率甚至比急貶更重要。筆者認為在一輪急貶之後，日本政府更希望將弱日元常態化。過去二十年，日元兌美元在75-95之間徘徊；今後十年，日元的區間可能在95-115之間。

日元貶值，沒有美國認可很難做到，白宮卻令人驚訝地沉默著。安倍的匯率政策是通過量化寬鬆政策執行的，使同樣QE的美國難佔據道德的高地。同時美國認為日本經濟復蘇，對全球經濟及美國戰略利益有好處。而且美元本身已經完成了由貶值到升值的轉身，弱日元對經濟已處復蘇中的美國影響相對有限。只要國會不出現激烈抗議，美國政府對日元「適度」９＋８７貶值持寬容態度。

弱日元對日本經濟的長期影響，取決於能否打破目前企業持幣觀望的慣性。日本企業大量坐擁巨額資金，但是不看好經濟前景，拒絕投資實業。通貨膨脹預期能否將資金引入實體經濟，製造就業、支援消費，仍屬未定之數。人口老化、生產線在外、創新能力下降等障礙亦未消除。

弱日元在海外資本市場勢必帶來更多的流動性，拉動金融資產價格，日元繼續成為套利交易的流動性供應源。對於實體經濟，弱日元可能對現在的製造業生產外包模式構成衝擊，也會令區域自由貿易協定變得更加重要。

弱日元也增加了日本經濟的風險。由於核電站的關閉，日本出現結構性貿易赤字，日元貶值令能源進口費用暴增，貿易逆差幾乎翻倍。日元由政策性貶值轉為無序暴貶的風險在增加。再者，日本政府債務與赤字均處高危狀態，一旦通貨膨脹出現，必使國債發行成本大增，JGB市場崩盤的風險也頗高。

儘管如此，日本政府拉低日元匯率的態度十分堅定，弱日元可能常態化，QE可能常態化。以上如果屬實，日本房價必漲。